引言：

年初以来，由于国内需求恢复快于预期、欧美经济韧性强于预期，叠加俄罗斯原油主动减产，油价开始企稳反弹，导致1月美国通胀环比跳升。市场因此担忧若未来油价进一步上涨，会再度推升通胀上行风险，引发加息预期持续走强。

核心观点：

(资料图片仅供参考)

今年油价出现单边上涨的概率较低，大概率维持高位震荡。随着油价从单边下行转向震荡格局，叠加能源价格权重下调，对美国通胀影响正逐步趋缓。

从资产价格看，市场对6月加息预期的定价已相对充分，若上半年内住房通胀开始回落、劳动力薪资增速延续收敛，在6月实际利率大概率转正的基础上，后续再度加息概率较低。这意味着当前市场的紧缩预期或步入尾声，近期美债、美元指数、金价的调整或告一段落。

油价反弹带动1月美国通胀数据走强

美国通胀回落过程中，预期与现实反复摩擦。去年11月、12月美国通胀数据快速回落后，市场对未来通胀降温的形势较为乐观，进而引发加息预期降温、降息预期升温，带动美元指数持续回落。但是，前期通胀数据的降温仍然是以油价下跌为主导，而服务通胀并未放缓，仍处在高位。因此，随着油价从单边下行转向震荡格局，叠加能源价格权重下调，对通胀影响正逐步趋缓。未来通胀下行速度更多取决于滞后的住房价格何时回落，以及劳动力成本何时缓解。

如何看待未来油价上行风险？

去年12月以来，油价企稳主要源于供需、流动性等多因素转向。一是，中国疫情快速过峰，经济复苏推升原油需求。二是，欧盟对俄制裁落地，俄罗斯石油开启主动减产。三是，前期加息预期趋缓，美元指数由强转弱。

今年在原油供给趋紧、需求相对韧性的情况下，供需维持紧平衡。但相较2022年，地缘风险已被多数消化，加息背景下海外经济放缓预期仍在逐步推进。我们预计今年布伦特原油价格以85美元/桶为中枢，维持高位震荡。

上半年，需求抬升叠加供给受限，油价易涨难跌，仍存在上行空间。需求方面，国内疫后复苏红利释放、欧美经济相对韧性，以及后续季节性需求抬升，将推动原油需求上行。供给方面，欧盟对俄成品油出口制裁落地后，短期内俄罗斯部分成品油出口受限，开启主动减产，对油价形成支撑。未来油价会否进一步上涨，一是，等待国内经济的进一步修复；二是，观察俄原油实际减产是否超预期；三是，若后续紧缩预期弱化，美元指数回落将进一步支撑油价。

下半年，随着俄罗斯成品油贸易逐步向欧盟以外地区转移，减产空间有望收窄，叠加美国经济逐渐走向结构性衰退，或将带动油价中枢小幅下移。但总体而言，考虑到OPEC挺价意愿较强、美国适时回购战略石油储备的诉求，油价下行空间有限。去年12月以来，布伦特原油价格已在75美元/桶上方站稳。

风险提示：俄罗斯石油减产超预期；国内经济复苏好于预期；欧美经济维持较强韧性。